1 Einführung
1.1 Einleitung
1.2 Problemstellung
1.3 Aufbau der Arbeit
2 Der Finanzmarkt
2.1 Einteilung der Märkte
2.1.1 Kassamarkt
2.1.2 Terminmarkt
2.1.2.1 Unterschied zwischen Futures und Forwards
2.1.2.2 Unterschied zwischen Futures und Optionen
2.2 Arten von Futures
3 Das Investmentuniversum im Überblick
3.1 Traditionelle Anlageformen
3.1.1 Anleihen (Bonds)
3.1.2 Aktien (Stocks)
3.2 Alternative Investments
3.2.1 Managed Futures Funds
3.2.2 Hedge Fonds
3.2.3 Private Equity / Venture Capital
3.2.4 Rohstoffe (Commodities)
3.2.4.1 Einteilung der Rohstoffe
3.2.4.2 Rohstoffe als Anlageform
4 Überblick über die internationalen Rohstoffbörsen
4.1 Marginsysteme
4.2 Preisbildung
4.3 Abgrenzung und Analyse relevanter Rohstoffindizes
4.3.1 Goldman Sachs Commodity Index (S&P GSCI)
4.3.2 Reuters/Jeffries CRB Index (RJ/CRB)
4.3.3 Rogers International Commodity Index (RICI)
5 Die Marktteilnehmer an den Rohstoffbörsen
5.1 Hedger
5.2 Trader (Spekulanten)
5.3 Arbitrageure
6 Portfoliomanagement mit Rohstoffen als alternative Anlageform
6.1 Moderne Portfoliotheorie nach Markowitz
6.2 Ausgewählte Performancemaße
6.3 Ausgewählte Risikomaße
6.3.1 Volatilität / Standardabweichung
6.3.2 Value-at-Risk (VaR)
6.3.2.1 Modifizierter Value-at-Risk (mVaR)
6.3.2.2 Conditional Value-at-Risk (CVaR)
7 Portfoliooptimierung
8 Schlussbetrachtung
Literaturverzeichnis
Abbildungsverzeichnis
Abbildung 1: Aufteilung des Finanzmarktsystems
Abbildung 2: Unterschiede zwischen Forwards und Futures
Abbildung 3: Grundpositionen und Grundgeschäftsarten einer Option
Abbildung 4: Aufteilung des Investmentuniversums in Subkategorien
Abbildung 5: Anzahl und Volumen der Hedge Fonds Industrie im Zeitablauf
Abbildung 6: Einteilung der Rohstoffe
Abbildung 7: Überblick über die größten Rohstoffterminbörsen (2005)
Abbildung 8: Zusammenhang zw. Kassapreis und Futurespreis
Abbildung 9: Gewichtungen der einzelnen Rohstoffkategorien im S&P-GSCI
Abbildung 10: Die Marktsituationen bei Futures-Kontrakten
Abbildung 11: Gewichtungen der einzelnen Rohstoffkategorien im RJ/CRB Index
Abbildung 12: Gewichtungen der einzelnen Rohstoffkategorien im RICI
Abbildung 13: Mögliche Geschäftsbeziehungen zw. den Marktteilnehmern
Abbildung 14: Momente der Renditeverteilung der ausgewählten Indizes
Abbildung 15: Effizienzkurve auf Basis der Volatilität ohne/mit Berücksichtigung von Rohstoffen
Abbildung 16: Effizienzkurve auf Basis des VaR p.m. ohne/mit Berücksichtigung von Rohstoffen
Abbildung 17: Effizienzkurve auf Basis des CVaR p.m. ohne/mit Berücksichtigung von Rohstoffen
Abbildung 18: Effizienzkurve auf Basis des mVaR p.m. ohne/mit Berücksichtigung von Rohstoffen
Abbildung 19: Effiziente Allokation zwischen Aktien, Anleihen und Rohstoffen bei einer mVaR-Optimierung
Abbildung 20: Zusammenfassung der Ergebnisse aus den Berechnungen
Abkürzungsverzeichnis
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
In den letzten 20 Jahren konnte ein regelrechter Boom an den Aktien- bzw. Anleihemärkten festgestellt werden[1]. Abgesehen von diversen geographisch abgegrenzten bzw. währungsspezifischen Krisen wie etwa dem Börsencrash in den USA im Oktober 1987 [2] oder der Währungskrise in Brasilien Anfang 1999 [3], konnte in den vergangen zwei Dekaden ein durchwegs stetiger Auf-wärtstrend bzw. Wertezuwachs in diesen Märkten verzeichnet werden. Durch das Platzen der sog. „dot.com-Blase“[4] (auch Technologieblase genannt) im Jahr 2000/01 wurde das Vertrauen der Investoren in den Markt sehr stark er-schüttert. Massive Kurseinbrüche waren aufgrund des geradezu fluchtartigen Verhaltens vieler Investoren aus dem Aktienmarkt hin zu risikoärmeren As-setklassen die Folge. Alternative Investitionsmöglichkeiten wie beispielsweise Rohstoffe wurden bis dahin kaum beachtet und dementsprechend vernachläs-sigt.[5]
Waren bzw. Rohstoffe (engl. Commodities[6]) avancierten jedoch in den letzten Jahren zu einer immer beliebteren Anlageklasse sowohl bei institutionellen Investoren also auch bei privaten Anlegern. Durch die - in jüngster Vergangen-heit ausgebrochene - weltweit stetig anwachsende Unsicherheit an den Ak-tienmärkten und des damit einhergehenden Wertverlustes vieler großer Unter-nehmen[7] , konnte sich der Rohstoffhandel mehr oder weniger unauffällig zu einer der renditeträchtigsten Anlageklassen der vergangenen Jahre entwickeln.
Aufgrund der negativen Entwicklungen an den Aktien- bzw. Anleihemärkten sehen daher immer mehr Anleger vermehrtes Potenzial in der alternativen An-lageform - Rohstoffe.[8]
Während für private Anleger das Beimischen von Rohstoffanlagen zum beste-henden Portfolio aus Sicht der Rendite-Risiko-Relation (Diversifikation) – auf-grund ihrer schwachen bis negativen Korrelation zu anderen Assettklassen[9] - im Vordergrund zu stehen scheint, konzentrieren sich Unternehmen – im spe-ziellen Industrieunternehmen - tendenziell auf die Absicherung (Hedging) von Warenpreisrisiken.[10] Da Warenpreise für Industrieunternehmen eine hohe be-triebliche Relevanz besitzen, werden unterschiedlichste derivative Finanzin-strumente zur gezielten Umsetzung von Hedging-, Trading- und Arbitrage-Strategien herangezogen.[11]
Aber auch der Schutz vor Inflation – angetrieben durch europaweite Rekord-hochs[12] - lässt Rohstoffinvestments, nach und nach vermehrt in den Fokus der Anleger rücken. Durch die stark positive Korrelation von Rohstoffpreisen und der Inflation reagieren speziell Commodities (wie Gold, Silber, aber auch fossi-le bzw. agrarische Rohstoffe wie Rohöl oder Weizen) sehr empfindlich auf sich verändernde Angebots- und Nachfragestrukturen.[13]
Dabei spielt auf der Nachfrageseite allen voran die rasante wirtschaftliche Entwicklung der Länder wie China oder Indien eine tragende Rolle. Durch die stark ansteigende, rohstoffintensive Industrialisierung dieser sog. Emerging Markets kommt es verstärkt zu einer Nachfrage nach Rohstoffen. Da viele rohstofffördernde Länder wie Russland, Kanada oder Australien, ihre Investi-tionen in die Exploration von Rohstoffen in der letzten Dekade nur mäßig bis gar nicht vorantrieben, steht dem sprunghaften Anstieg der Nachfrage ein na-hezu gleichbleibendes Angebot gegenüber.[14]
Darauf aufbauend stellt sich die Frage, welche Bedeutung aus heutiger Sicht Alternative Investments wie Rohstoffen, aber auch Managed Futures oder Hedge Funds beigemessen werden kann. Insbesondere das stetige Anwachsen der Emerging Markets wie Indien, China oder Brasilien, welche in den nächsten Jahren voraussichtlich eine noch größere Nachfrage an Rohstoffen jeglicher Art zu decken haben werden, stehen dabei im Vordergrund.[15]
Aufgrund der sich stetig verschlechternden Situation an den Anleihe- und Ak-tienmärkten spielen Rohstoffe als Anlagemöglichkeit eine immer stärker wer-dende Rolle sowohl in den Medien als auch in den Portfolios vieler Investoren. Obwohl gerade alternative Assetklassen wie Hedge Fonds oder Managed Futures erst durch die Schaffung neuer Finanzinstrumente (bspw. Zertifikate, inves-tierbare Indizes) auch für private Anleger investierbar und damit attraktiv ge-macht wurden, konnten diese – im Vergleich zu traditionellen Anlageformen wie Aktien oder Anleihen - stetig an Bedeutung gewinnen.[16]
In diesem Zusammenhang gilt es in dieser Arbeit zu hinterfragen, wie sich die immer attraktiver werdende Anlageform Rohstoffe in den vergangenen zehn Jahren im Vergleich zu den traditionellen Assetklassen Aktien und Anleihen entwickelt hat. Neben der Betrachtung als eine unabhängige, für sich stehende Anlageform, soll jedoch im Wesentlichen analysiert und aufgezeigt werden, welche Auswirkungen ein Beimischen dieser Assetklasse in ein bestehendes, traditionell orientiertes Portfolio auf das Ertrags-Risiko-Verhältnis von Inves-toren bzw. Anlegern hat.
Das erste Kapitel gibt einführend einen groben Überblick über die Thematik dieser Arbeit. Im Anschluss daran soll dem Leser im zweiten Kapitel eine kur-ze Ausführung relevanter Grundlagen zum besseren Verständnis dienen, wobei zunächst die Unterteilung des Finanzmarktes in den Kassamarkt und den Ter-minmarkt vorgenommen wird. Darauf aufbauend werden derivative Finanzin- strumente wie Futures und Optionen näher beleuchtet. Dabei wird d]er Fokus speziell auf Futureskontrakte, sowie deren Unterteilung in Waren- und Finanz-terminkontrakte, gelegt, da diesen hinsichtlich des Handelns mit Rohstoffen besondere Bedeutung beigemessen werden kann.
Kapitel drei beschäftigt sich mit der allgemeinen Zusammensetzung des In-vestmentuniversums und gibt zu Beginn einen Überblick über die für den Per-formancevergleich relevanten traditionellen Assetklassen Aktien und Anleihen. Im Anschluss daran werden kurz Alternative Investments wie Hedge Fonds oder Managed Futures näher beleuchtet, um dem Leser einen allgemeinen Überblick über Alternative Investments geben zu können. Mit besonderer Sorgfalt wird abschließend auf die Anlageklasse Rohstoffe und deren Klassifi-zierung eingegangen, sowie Möglichkeiten eines allfälligen Investments in Rohstoffe näher beschrieben.
Kapitel vier widmet sich der Darstellung von internationalen Rohstoffbörsen und gibt einen ausführlichen Einblick in die Funktionsweise von Margin- bzw. Preisbildungssystemen, die hinsichtlich des Handels mit Rohstoffkontrakten eine beträchtliche Relevanz besitzen. In diesem Zusammenhang werden ab-schließend drei von einander unabhängige Rohstoffindizes vorgestellt und be-schrieben. Der fünfte Abschnitt dieser Arbeit behandelt die unterschiedlichen Akteure und Marktteilnehmer an den internationale Rohstoffbörsen, sowie de-ren Einfluss auf die Kursentwicklung der Marktpreise für Rohstoffe.
Kapitel sechs bzw. Kapitel sieben stellen gewissermaßen den Kern dieser Ar-beit dar. In diesen beiden Abschnitten soll der Fragestellung nachgegangen werden, ob durch Beimischung von Rohstoffen in traditionell ausgerichtete Portfolios – die hier aus Aktien und Anleihen bestehen – eine Verbesserung der Rendite-Risiko-Struktur für den Investor möglich ist. In diesem Zusammen-hang soll vorab in einer theoretischen Einführung die dafür notwendigen Grundlagen der Portfoliotheorie dargestellt werden. Danach werden im siebten und zugleich aussagekräftigsten Teil die Ergebnisse der angestellten Berech-nungen präsentiert und interpretiert.
Abschließend soll neben einer Zusammenfassung der erarbeiteten Erkenntnisse auch ein kurzer Ausblick über zukünftige Entwicklungstendenzen im Bezug auf die Thematik der vorliegenden Arbeit gegeben werden.
Märkte im Allgemeinen sind der gedankliche Ort des Zusammentreffens von Angebot und Nachfrage nach verschiedenen Wirtschaftsgütern. Finanzmärkte sind dementsprechend solche Märkte, bei denen ihre Teilnehmer die Möglich-keit haben, Güter der finanziellen Sphäre der Volkswirtschaft (Finanztitel) zu erwerben oder zu verkaufen.[17]
Die grundsätzliche Funktion von Finanzmärkten besteht also in der effizienten Gestaltung finanzwirtschaftlicher Transaktionen wie Investitionen, Finanzie-rungen oder Absicherungsgeschäften.[18]
Der Finanzmarkt kann prinzipiell in den Kapitalmarkt und den Geldmarkt auf-geteilt werden, wobei die Einteilung nach dem Kriterium der Dauer der Kapi-talbindung bei Emission der Finanzierungstitel erfolgt.[19] Der Handel mit Fi-nanzierungstitel deren (Rest-)Laufzeiten länger als ein Jahr betragen, gelten als Kapitalmarktgeschäfte, jene mit kürzeren Laufzeiten werden dem Geldmarkt zugeordnet.[20]
Sowohl der Geldmarkt als auch der Kapitalmarkt können gleichermaßen über-einstimmend demjenigen Bereich des Finanzmarktes subsumiert werden, bei dem Vertragsabschluss und Vertragserfüllung zeitlich nicht auseinanderfallen. Dieser Kassamarkt ist abzugrenzen vom Terminmarkt, bei dem das Verpflich-tungsgeschäft und das Erfüllungsgeschäft zeitlich nicht zusammenfallen.[21]
In weiterer Folge soll auf die beiden grundlegenden Elemente des Finanzmark-tes, dem Kassa- und Terminmarkt, eingegangen werden.
Als Kassamarkt (Spot-Market) wird jener Markt bezeichnet, in dem Geschäfte getätigt werden, die in Form eines Direktgeschäftes eine unmittelbare Bezah-lung und Lieferung des Vertragsgegenstandes erfordern.[22] Ein Kassamarktge-schäft stellt demnach eine Vereinbarung zwischen zwei Vertragspartnern dar, ein Gut zum gegenwärtigen Preis (Kassa- oder Spotpreis) zu kaufen oder zu verkaufen.[23]
Definitionsgemäß fallen bei einem Kassageschäft der Zeitpunkt des Vertrags-abschlusses sowie der Erfüllungszeitpunkt theoretisch zusammen, jedoch kön-nen im Zuge abwicklungstechnischer Erfordernisse diese kurzfristig – von Börse zu Börse verschieden – auseinander liegen. In Finanzkreisen geht man in der Regel von einer zeitlichen Differenz von maximal zwei Werktagen aus.[24]
Vom Kassamarkt klar abzugrenzen ist der sog. Terminmarkt. Auf Terminmärk-ten werden Verträge auf ein in der Zukunft liegendes Geschäft abgeschlossen. Sinngemäß lässt sich ein Termingeschäft somit in erster Linie dadurch charak-terisieren, dass der Zeitpunkt des Vertragsabschlusses nicht mit dem Zeitpunkt der Vertragserfüllung (Bezahlung bzw. Lieferung) zusammenfällt.[25] Grund-sätzlich können am Terminmarkt zwischen bedingten und unbedingten, sowie zwischen börsengehandelten und nicht börsengehandelten Finanztiteln unter-schieden werden.[26]
Bedingte bzw. unbedingte Termingeschäfte sind im wesentlichen Finanzkont-rakte, deren Preis vom Wert eines zugrundeliegenden Basiswertes (Underlying) abhängen. Aus diesem Grund werden diese auch derivative Finanzin-strumente oder Derivate bezeichnet. Grundsätzlich können Vermögenswerte beliebiger Natur als Underlying fungieren, in der Regel handelt es sich dabei um Vermögenswerte wie Aktien, Rohstoffe oder Referenzsätze wie Zinsen, Devisen und Indizes.[27]
Nachstehende Abbildung stellt die Aufteilung des Finanzmarktes, im speziel-len des Terminmarktes, noch einmal zusammenfassend übersichtlich dar:
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Abbildung 1: Aufteilung des Finanzmarktsystems
Quelle: Müller-Möhl (1999), S. 21.
Handelt es sich um ein unbedingtes- oder festes Termingeschäft (sog. Fixge-schäft), besteht für beide Vertragsparteien eine unbedingte Verpflichtung zur Leistung (Bezahlung) bzw. Gegenleistung (Lieferung).[28] Unbedingte Termin-geschäfte deren Handel an der Börse erfolgt, werden als Futures bezeichnet, wohingegen Forwards oder Swaps als Over-The-Counter-Geschäfte (OTC-Geschäfte) nicht über die Börse gehandelt werden können. Im Gegensatz dazu werden Optionen zu den bedingten Termingeschäften gezählt, die aber sowohl über die Börse als auch OTC gehandelt werden können.[29]
Ein relativ einfaches Derivat stellt der Forward-Kontrakt dar. Wie Futures sind auch Forward-Kontrakte eine Übereinkunft zweier Marktteilnehmer, einen Vermögensgegenstand zu einem heute fixierten Preis zu einem bestimmten zukünftigen Zeitpunkt zu kaufen bzw. zu verkaufen.[30] Dennoch gibt es einige wichtige Eigenschaften von Futures-Kontrakten, die eine Abgrenzung zu Forwards ermöglichen.[31]
Futures können grundsätzlich mit Forwards verglichen werden. Einer der we-sentlichen Unterschiede zwischen diesen beiden Finanzinstrumenten liegt je-doch darin, dass Futures-Kontrakte standardisiert sind (vordefiniert, normiert) und somit über die Börse gehandelt werden können. Kontraktspezifikationen bzw. grundlegende Vertragspunkte wie der Basiswert, die Kontraktgröße, das Erfüllungsdatum, der Erfüllungsort oder der Preis, werden von der Terminbör-se festgelegt und lassen somit der individuellen Vertragsgestaltung keinen Spielraum.[32] Aus diesem Grund werden Futures auch als standardisierte For-ward-Geschäfte bezeichnet, die eben aufgrund dieser Eigenschaften über die Börse gehandelt werden können.[33] Aufgrund der weitgehenden Standardisie-rung der Verträge und der damit einhergehenden erhöhten Liquidität der Märk-te, ist es somit Terminbörsen möglich, anfallende Transaktionskosten bei der Vertragsgestaltung bzw. Geschäftsabwicklung zu minimieren.[34]
Ein weiteres, wesentliches Unterscheidungsmerkmal zwischen Forwards und Futures stellt die sogenannte Clearingstelle (Clearinghouse) dar. Während bei Forwardgeschäften die vertraglichen Vereinbarungen immer zwischen zwei Vertragspartnern direkt abgeschlossen werden (meist telefonisch oder auf elektronischem Wege), wird bei Futures oder Optionen – also an der Börse gehandelte Finanztitel – eine sog. Clearingstelle zwischengeschaltet, welche die entsprechende Gegenposition (Counterpart) einnimmt. Die Clearingstelle, die bei beiden Kontrahenten als Gegenpartei auftritt, dient somit als zentrale Organisations- und Verrechnungsstelle.[35] Der Vorteil für Käufer und Verkäu-fer liegt dabei darin, dass die Erfüllung des Termingeschäftes von der Clea-ringstelle gewährleistet wird, und somit eine Bonitätsprüfung der Gegenseite nicht mehr notwendig ist.[36]
Im Gegensatz zu Forwardgeschäften, wo das Erfüllungsrisiko einzig und allei-ne den Vertragspartnern obliegt, wird bei Futuresgeschäften eine sog. Margen-zahlung (Margins) von der Clearingstelle verlangt. Eine Hinterlegung von Si-cherheiten in Form von Kapitaleinschüssen soll dabei das Erfüllungsrisiko der Clearingstelle reduzieren. Durch einen täglichen Gewinn- und Verlustausgleich für jede Futures-Position ist das Risiko jedoch begrenzt. Dieser Ausgleich fin-det dadurch statt, dass für alle offenen Positionen täglich einen Marktbewer-tung durchgeführt wird (Mark-to-Market).[37] Anfallende Gewinne bzw. Verlus-te werden bei Futures täglich abgerechnet, bei Forwards hingegen würde diese Ausgleichszahlung erst bei Fälligkeit realisiert werden können.[38]
Obwohl sowohl Futures als auch Forwards zu den unbedingten Termingeschäf-ten zählen, ist deren Anwendung meist unterschiedlich motiviert. Während sich Marktteilnehmer mit Hilfe eines Forward-Kontraktes gegen unerwünschte Preisveränderungen (Preisanstieg- oder Verfall) absichern, indem sie Güter auf Termin kaufen bzw. verkaufen, steht für Futures Kontrahenten weniger die Verwertbarkeit der zugrundeliegenden Ware im Vordergrund. Deren Intention besteht vielmehr darin, erwartete Preisschwankungen zur Risikoreduktion bzw. Ertragsoptimierung zu nutzen.[39] Daher werden im Gegensatz zu Forward-Kontrakten Futures meist nicht warenmäßig durch Lieferung (Andienung) des Gutes, sondern durch Bezahlung des Gegenwertes (Barausgleich, Cash Settlement) erfüllt.[40]
In folgender Abbildung werden die wichtigsten Unterschiede zwischen Forwards und Futures noch einmal zusammenfassend gegenübergestellt.
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Abbildung 2: Unterschiede zwischen Forwards und Futures
Quelle: Müller-Möhl (2002), S. 29.
Bedingte Termingeschäfte wie Optionen wurden bereits seit den Anfängen des wirtschaftlichen Handelns als Vertragsinstrumente genutzt. Ihre Verbreitung als aktiv gehandeltes Finanzinstrument begann jedoch erst Anfang der siebzi-ger Jahre, wo sie bis heute vorwiegend im Handel mit Rohstoffen, Zinspapie-ren, Fremdwährungen (Devisen) und Aktien Anwendung finden.[41]
Bedingte Termingeschäfte zeichnen sich, ähnlich wie unbedingte Terminge-schäfte, in erster Linie durch die Trennung des Verpflichtungsgeschäfts vom Verfügungsgeschäft aus. Im Gegensatz zu Forwards und Futures hängt bei Op-tionen der Leistungsanspruch bzw. die Leistungsverpflichtung jedoch von der vertraglich vereinbarten Bedingung ab. Diese Bedingung, bei der ein Zah-lungsanspruch entsteht, wird ausschließlich durch die Entscheidung eines Ver-tragspartners herbeigeführt.[42] Optionen sind also Vereinbarungen, die das Recht verbriefen, eine bestimmtes Handelsgut zu einem im Voraus festgelegten Preis zu einem zukünftigen Zeitpunkt (europäische Option), oder während eines festgelegten zukünftigen Zeitraumes (amerikanische Option) zu kaufen oder zu verkaufen.[43] Da Optionen amerikanischen Typs während der gesamten (Rest)Laufzeit ausgeübt werden können, verleihen sie dem Optionsinhaber im Vergleich zu europäischen Optionen erheblich mehr Flexibilität in der Ausü-bung.[44] Ein Futures- oder Forwardgeschäft unterscheidet sich demnach von einer Option dergestalt, dass der Käufer einer Option das Recht auf Vertragser-füllung erwirbt, bei Futures- bzw. Forward-Kontrakten aber eine feste Ver-pflichtung dazu übernommen wird.[45]
Optionen werden sowohl an der Börse als auch OTC (außerbörslich) gehandelt, wobei es grundsätzlich zwei Arten von Optionen zu unterscheiden gilt. Eine Kaufoption (Call) gibt ihrem Inhaber das Recht zu entscheiden, das Underlying an oder bis zu einem bestimmten Zeitpunkt zu einem festgelegten Preis (Ausü-bungspreis, Strike) vom Vertragspartner zu kaufen. Im Gegensatz dazu bietet eine Verkaufsoption (Put) dem Inhaber die Wahlmöglichkeit, den Basisgegens-tand zu einem festgelegten Preis zu verkaufen.[46]
Nachstehende Abbildung gibt einen Überblick über die Grundpositionen und Grundgeschäftsarten von Optionen.
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Abbildung 3: Grundpositionen und Grundgeschäftsarten einer Option
Quelle: Müller-Möhl (2002), S. 50.
Im Allgemeinen besteht die zentrale Funktion von derivativen Instrumenten, wie Optionen oder Futures, in der isolierten Bewertung, Bündelung und Wei-tergabe von Marktpreisrisiken. Obwohl dieser Risikotransfer grundsätzlich auch mit anderen Finanzinstrumenten (wie Devisentermingeschäften) erreicht werden kann, ermöglichen Derivate im Unterschied zu klassischen Risikotrans-fergeschäften eine Steuerung der individuellen Risikoposition mit geringem Mitteleinsatz. Da die zugrundeliegenden Aktiva rein als rechnerische Bezugs-größe dienen, ist ein Kauf, Verkauf oder Austausch dieser nicht erforderlich. Die dadurch erreichte Transaktionskostenersparnis verleiht Derivaten eine be-trächtliche Hebelwirkung und ist somit ausschlaggebend für ihre starke Ver-breitung.[47]
Da Futures-Kontrakte einen wesentlichen Bestandteil von Alternative Investments – insbesondere bei Rohstoffinvestments sowie Managed Futures und Hedge Fonds - darstellen, wird in weiterer Folge vertieft auf die verschiedenen Arten von Futures und deren unterschiedlichen Anwendungsgebiete eingegan-gen.
In Abhängigkeit des zugrundeliegenden, auf Termin gehandelten Basiswertes können Futures grundsätzlich in zwei Hauptgruppen unterteilt werden, in Commodity Futures und Financial Futures.[48]
Unter Commodity Futures (Warentermingeschäfte) werden Kontrakte ver-standen, deren Handelsobjekt sich auf eine physische Ware wie Rohstoffe oder lagerfähige Agrarprodukte, Industrie- oder Edelmetalle sowie Energieprodukte, bezieht. Um potenziellen Marktteilnehmern einen Überblick über die Qualität und Beschaffenheit der gehandelten Güter zu ermöglichen, wurden an den Terminbörsen Qualitätsstandards festgelegt, die beispielsweise den Reinheits-grad von Edelmetallen, oder die Beschaffenheit bzw. Reifegrad von unter-schiedlichen Weizensorten beschreiben.[49] Terminbörsen spezifizieren über die Produktqualität hinaus die Menge, die je Kontrakt geliefert werden muss, den Erfüllungstermin bzw. den Ort der Lieferung, sowie den Futurespreis. Futures-Kontrakte – im speziellen aber Commodity-Futures-Kontrakte – werden durch deren Liefermonat festgelegt. Die Lieferperiode, der Zeitraum in dem die Lie-ferung erfolgen kann, erstreckt sich bei Rohstoffen meist über den gesamten Liefermonat.[50]
Für die Preisbildung von Warenterminkontrakten gelten im Prinzip dieselben theoretischen Überlegungen wie für Financial Futures. Allerdings ist bei Commodiy Futures das sog. Basisrisiko[51] in der Regel deutlich höher, da die zu sichernde Position meist nicht mit den bei Futures standardisierten Lieferbe- dingungen und Qualitätsanforderungen übereinstimmt.[52] Die Differenz zwi-schen Futures-Preis und Kassapreis des Underlyings vor Fälligkeitstermin wird als Basis bezeichnet und ist bei Warentermingeschäften in der Regel positiv, d.h. der Futurespreis liegt über dem Kassapreis. Diese Differenz resultiert im Allgemeinen daraus, dass der physische Besitz von lagerfähigen Gütern bis zur Lieferung mehr Kosten (Cost-of-Carry) als Erträge mit sich bringt und somit auch im Futurespreis in Form eines „Aufschlages“ berücksichtigt wird. Das Halten von Gütern kann in speziellen Situationen wie Lieferengpässen oder Rohstoffverknappungen jedoch auch vorteilhaft sein. Eine sofortige physische Lieferung kann in solchen Fällen kurzfristig zu erhöhten Preisen führen. Die sog. Convenience Yield, der Vorteil ein bestimmtes Gut in Bestand zu halten, übersteigt so die Kosten der physischen Lagerung, was sich in einem tieferen Futurespreis als dem Kassapreis niederschlägt.[53]
Futures-Kontrakte, deren Handelsgegenstand bzw. Basisinstrument ein Finanz-titel (Aktien, Anleihen etc.), Devisen, oder Finanzkonstruktionen wie Aktien-indizes sind, werden Financial Futures bezeichnet.[54]
Finanztermingeschäfte bzw. Financial Futures wurden im Laufe der Zeit an den Rohstoffbörsen entwickelt und basieren im Wesentlich auf den gleichen Prinzipien wie Futures auf Waren. Obwohl der Handel mit Finanzderivaten erst in den siebziger Jahren des vergangen Jahrhunderts den Durchbruch schaffte, bilden sie heute den Großteil aller Transaktionen an den Terminmärkten.[55] Da Finanzterminkontrakte relativ genau definiert sind, werden keine Qualitäts-standards benötigt, sondern lediglich Angaben wie Kurs, Kupon, Laufzeit oder Indexbezeichnung in den Kontraktspezifikationen festgelegt.[56] Im Hinblick auf eine korrekte Preisbildung sind die Prinzipien des Cost-of-Carry-Ansatzes[57] im Wesentlich auch bei Financial Futures anwendbar. Ob die Basis, die Differenz von Future- und Spotpreis, positiv oder negativ ist, hängt bei Finanztermin- kontrakten von den Nettofinanzierungskosten ab. Die Cost-of-carry oder Netto-finanzierungskosten setzten sich dabei aus der Differenz der Finanzierungskos-ten, also die Ausgaben für die Bestandhaltung des Basisobjektes, und den all-fälligen Kuponzahlungen zusammen.[58]
Die wichtigsten Financial Futures, die an den internationalen Terminbörsen gehandelt werden, sind:[59]
- Währungsfutures (currency futures), die es für alle wichtigen Welt-währungen gibt (insb. USD, EUR, YPY, CAD, AUD, SFR).
- Indexfutures (stock index futures), denen wichtige Aktienindizes zu-grunde liegen (z.B.: S&P, DAX, FTSE, etc.).
- Zinsfutures (interest rate futures), bei denen standardisierte Anleihen auf Termin gehandlt werden (z.b.: US-Treasury-Bonds, Deutsche Bun-desanleihen).
An dieser Stelle sei aus Gründen der Vollständigkeit erwähnt, dass es eine wei-tere, dritte Unterscheidung bei derivativen Finanzinstrumenten gibt. Derivate, deren Basisobjekt weder ein Finanztitel noch ein Ware bzw. „Commodity“ ist, werden gesondert aufgeführt. Darunter zählen Instrumente wie Kredit-, Wetter-oder auch Katastrophenderivate. Eine solche Unterscheidung wird meist dann herangezogen, wenn der Anwendungscharakter dieser Instrumente zum Management bestimmter Risiken herausgestellt werden soll.[60]
Im weiteren Verlauf dieser Arbeit werden die traditionellen Anlageformen Ak-tien und Anleihen in aller Kürze dargestellt. Um eine Abgrenzung zu den Alternative Investments vornehmen zu können, werden im Anschluss einige alternative Anlageformen wie beispielsweise Hedge Fonds oder Managed Futures Funds vorgestellt. In diesem Zusammenhang wird dabei jedoch speziell auf die alternative Anlagekategorie Rohstoffe Bedacht genommen und genauer analysiert.
[...]
[1] vgl. Conrad, Schoett (2000), S. 155.
[2] vgl. Vieker (2000), S. 25ff.
[3] vgl. Werkmeister (2000), S. 85ff.
[4] vgl. Schuster (2008), S. 522.
[5] vgl. http://www.goldseiten.de, am 27.06.2008.
[6] Die Begriffe Rohstoffe und Commodities werden fortlaufend als Synonyme verwendet.
[7] vgl. http://www.wissenswertes.at, am 09.07.2008.
[8] vgl. http://www.e-fundresearch.com, am 14.06.2008.
[9] vgl. Gorton, Rouwenhorst (2005), S. 15.
[10] vgl. Rudolph, Schäfer (2005), S. 10.
[11] vgl. Rudolph, Schäfer (2005), S. 160.
[12] vgl. http//www.swissinfo.org, am 13.07.2008.
[13] vgl. http://www.rohstoff-welt.de, am 03.07.2008.
[14] vgl. o.V. “Der Superzyklus Rohstoffe”, (2006), S. 5.
[15] vgl. http://www.finanznachrichten.de, am 13.07.2008.
[16] vgl. http://competence-site.de, am 29.10.2008.
[17] vgl. Büschgen (1997), S. 89.
[18] vgl. Müller-Möhl (2002), S. 219.
[19] vgl. Größl (1999), S. 49.
[20] vgl. Deutsch (2008), S. 48.
[21] vgl. Büschgen (1997), S. 89.
[22] vgl. Müller-Möhl (1999), S. 21.
[23] vgl. Hull (2006), S. 26.
[24] vgl. Beike, Schlütz (2005), S. 459.
[25] vgl. Spremann (1996), S. 581.
[26] vgl. Oehler, Unser (2002), S. 17.
[27] vgl. Gräfer, Beike, Scheld (1998), S. 291ff.
[28] vgl. Müller-Möhl (2002), S. 22.
[29] vgl. Beike, Barckow (2002), S. 3f.
[30] vgl. Hull (2006), S. 26.
[31] vgl. Kolb (1997), S. 3.
[32] vgl. Müller-Möhl (2002), S. 30.
[33] vgl. Eller (1999), S. 10.
[34] vgl. Fischer (2002), S. 178.
[35] vgl. Müller-Möhl (2002), S. 32.
[36] vgl. Gräfer, Beike, Scheld (1998), S. 295.
[37] vgl. Oehler, Unser (2002), S. 57.
[38] vgl. Deutsch (2008), S. 52.
[39] vgl. Müller-Möhl (2002), S. 29.
[40] vgl. Franzetti (1995), S. 146.
[41] vgl. Müller-Möhl (2002), S. 49.
[42] vgl. Oehler, Unser (2002), S. 17.
[43] vgl. Hull (2006), S. 29f.
[44] vgl. Siebers (1996), S. 57.
[45] vgl. Uszczapowski (1999), S. 39.
[46] vgl. Uszczapowski (1999), S. 46.
[47] vgl. Rudolph, Schäfer (2005), S. 30.
[48] vgl. Pratsch, Schikorra, Ludwig (2007), S. 220.
[49] vgl. Müller-Möhl (2002), S. 30.
[50] vgl. Hull (2008), S. 48ff.
[51] vgl. Hull (2008), S. 82.
[52] vgl. Oehler, Unser (2002), S. 65.
[53] vgl. Müller-Möhl (2002), S. 78f.
[54] vgl. Uszczapowski (1999), S. 193.
[55] vgl. Rudolph, Schäfer (2005), S. 162.
[56] vgl. Müller-Möhl (2002), S. 30f.
[57] vgl. Kapitel 4.2.
[58] vgl. Uszczapowski (1999), S. 210.
[59] vgl. Schredelseker (2002), S. 122.
[60] vgl. Rudolph, Schäfer (2005), S. 14.
