ABSTRACT
ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS
ABBILDUNGSVERZEICHNIS
TABELLENVERZEICHNIS
ANLAGENVERZEICHNIS
1 EINLEITUNG
2 DER BEGRIFF DER NACHHALTIGKEIT
2.1 Corporate Social Responsibility (CSR)
2.2 Darmstädter Definition der nachhaltigen Geldanlage
2.3 Ansätze einer nachhaltigen Geldanlage
2.4 Das Nachhaltigkeitsrating
2.4.1 Die Rating Agentur„Sustainalystics“und der ESG-Rating-Ansatz
2.4.2 Der Best-in-Class-Ansatz
3 DIE PORTFOLIO DIVERSIFIKATION UND MAßSTÄBE ZUR RISIKOMESSUNG
3.1 Standardabweichung und Volatilität als Streuungsmaß zur Messung des Risikos
3.1.1 Portfoliooptimierung von Anlegern am Beispiel des Zwei-Aktien-Modells
3.1.2 Das Minimum-Varianzportfolio bei 2 Aktien
3.1.3 Portfoliooptimierung von mehreren Einzeltiteln
3.2 Das Capital-Asset-Pricing Modell und das Risikomaß Beta
3.3 Das risikogewichtete Performance-Maß der Sharpe-Ratio
4 DIE EMPIRISCHE ERHEBUNGEN UND DEREN ANALYSE
4.1 Nachhaltigkeitsrating des DAX 30 und des Dow
4.2 Das 1/N-Portfolio des DAX 30 und des Dow
4.2.1 Diversifikation der nachhaltigen Portfolios
4.2.2 Vergleich nachhaltiger und nicht nachhaltiger Portfolios der Indizes
4.3 Der Betafaktor der Portfolios
4.4 Die Sharpe Ratio der Portfolios
5 SCHLUSSBETRACHTUNG
ANHANG
LITERATURVERZEICHNIS
Die vorliegende Arbeit untersucht in einer vergleichenden Analyse die Diversifikationsmöglichkeiten von nachhaltigen Aktienportfolios. Nach Erlangung erster Ergebnisse lässt sich feststellen, dass bereits 15 Aktien ausreichen um über 90% der Index- Diversifikation (bestehend aus 30 Aktien) zu erhalten. Auf dieser Grundlage und aufgrund von unterschiedlichen wissenschaftlichen Untersuchungen resultiert für die Ausarbeitungen, dass die Grundgesamtheit von 15 Aktien als Richtwert der Portfoliogröße dient. Aufbauend auf ein Nachhaltigkeitsrating werden nachhaltige, nicht nachhaltige und Indexportfolios sowie deren Diversifikationseigenschaften anhand der Standardabweichung der Aktien des DAX 30 und des Dow Jones Industrial ermittelt. Der Fokus der Arbeit liegt in der Beantwortung der Frage, ob nachhaltige Aktien-Fonds aufgrund ihrer beschränkten Auswahl an Aktien eine verringerte Möglichkeit der Diversifikation besitzen. Darüber hinaus dient das Risikomaß Beta und das risikogewichtetet Performance Maß der Sharpe Ratio weiterführenden Untersuchungen. Im abschließenden Ergebnis dieser Arbeit zeigen sich überraschend verringerte Risikoeigenschaften der nachhaltigen Portfolios sowohl im Vergleich mit den nicht nachhaltigen Portfolios als auch mit den Indexportfolios. Hierbei scheinen die Ergebnisse im DAX deutlicher als die im Dow Jones Industrial auszufallen.
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Abbildung 1:Zeitliche Entwicklung des Begriffs Nachhaltigkeit
Abbildung 2: Magisches Dreieck und magisches Viereck der Geldanlage
Abbildung 3:Dimensionen einer nachhaltigen Geldanlage
Abbildung 4: Ratingprozess Sustainalystics GmbH am Beispiel der sozialen Dimension
Abbildung 5: Portfolios aus den Aktien Henkel und SAP bei Veränderung der Investitions-Gewichtung
Abbildung 6: Wertpapiermarktlinie des CAPM
Abbildung 7: Messung der Diversifikation unter kontinuierlicher Erhöhung der Portfolio Größe im DAX 30
Abbildung 8: Messung der Diversifikation unter kontinuierlicher Erhöhung der Portfolio Größe im Dow
Abbildung 9: Vergleich des nachhaltigen Aktien-Portfolios mit dem DAX 30
Abbildung 10: Vergleich des nachhaltigen Aktien-Portfolios mit dem Dow
Abbildung 11: Portfolio-Betas des DAX
Abbildung 12: Portfolio-Betas des Dow
Tabelle 1: Unterschiede zwischen klassischen Ratings und nachhaltigen Ratings
Tabelle 2: Risiko-Rendite Vergleich von zwei Wertpapieren
Tabelle 3: Zwei Wertpapiere und deren Gewichtung im Portfolio
Tabelle 4: Standardabweichung bei Steigerung der Portfoliogröße
Tabelle 5:Vergleich der nachhaltigen Aktien-Portfolios mit den nicht nachhaltigen des DAX 30
Tabelle 6: Vergleich des nachhaltigen Aktien-Portfolios mit den nicht nachhaltigen des Dow
Tabelle 7: Durchschnittliche jährliche Sharpe Ratios der Portfolios
Anlage 1: Sustainalystics ESG-DAX-Rating
Anlage 2: Sustainalystics ESG-Dow Rating
Anlage 3: Vergleich nachhaltiger und nicht nachhaltiger DAX Portfolios
Anlage 4: Vergleich nachhaltiger und nicht nachhaltiger Dow Portfolios
Anlage 5: Gegenüberstellung der Beta-Werte nachhaltiger und nicht nachhaltiger DAX-Portfolios
Anlage 6: Gegenüberstellung der Beta-Werte nachhaltiger und nicht nachhaltiger Dow-Portfolios
Der in der heutigen Zeit inflationär verwendete Begriff der Nachhaltigkeit hat sich inzwischen auch auf den internationalen Kapitalmärkten im Sinne des nachhaltigen Investierens verbreitet. Gerade die entwickelten Industrienationen erlebten in den letzten Jahrzenten einen Wandel hin zu einer zukunftsfähigen und damit zu einer umweltgerechten Gesellschaft. Höfer (2009) beschreibt den Zusammenhang zwischen Finanzmärkten und den gesellschaftlichen Belangen wie folgt: „Markets are a product of society and must reflect society´s concerns; society simply could not exist without financial services” (Höfer, 2009: 12). Nicht zuletzt lässt sich daraus ein gesteigertes Interesse für nachhaltige Geldanlagen ableiten (Eurosif, 2012: 13). Im Rahmen dieser Ausarbeitung steht folgende Fragestellung im Mittelpunkt der Betrachtungen:
Besitzen nachhaltige Aktien-Fonds aufgrund ihrer beschränkten Auswahl an Aktien eine verringerte Möglichkeit der Diversifikation?
Ziel dieser Arbeit ist es zu zeigen, dass eine höhere Anzahl von Aktien in einem Portfolio zu einer verringerten Diversifikation führt. Darüber hinaus soll ermittelt werden, ab welcher Anzahl von Aktien in einem Portfolio der größte Anteil der Diversifikation erreicht ist. Aufbauend auf diesen Ansatz steht eine vergleichende Analyse der Diversifikation nachhaltiger und nicht nachhaltiger Portfolios im Fokus der Betrachtungen.
Hierzu wird zunächst in Abschnitt 2 dieser Arbeit eine klare Definition des Begriffes Nachhaltigkeit und der nachhaltigen Geldanlage erstellt. Zusätzlich werden Ansätze der nachhaltigen Geldanlage vorgestellt, wobei das Nachhaltigkeitsrating dabei den Schwerpunkt bildet. Nach einer Vorstellung der nachhaltigen Ratingagentur Sustainalystics GmbH und deren Ratingverfahren folgt die Erläuterung des sich in der Finanzwelt etablierten Best-in- Class-Ansatzes. Die aus diesem Abschnitt erlangten Grundlagen dienen in Abschnitt 4 als Basis der empirischen Untersuchung. In Abschnitt 3 erfolgt sodann eine Definition und Abgrenzung des Begriffes der Diversifikation. Nach einer Erörterung statistischer Grundlagen zur Bestimmung der Diversifikation werden weiterführend das Risikomaß Beta und das risikogewichtete Performance-Maß der Sharpe Ratio erläutert. Die in Abschnitt 3 erlangten theoretischen Ansätze zur Analyse von Wertpapierrenditen dienen in der weiteren Folge als Instrument zur Analyse der Datensätze und zur Beantwortung der Forschungsfrage. Zusätzlich werden mit den Risikomaßen Beta und der Sharpe Ratio über das Thema der Diversifikation hinaus, weitere Kennzahlen nachhaltiger Portfolios ermittelt und verglichen.
Abschnitt 4 bildet mit den empirischen Erhebungen und deren Analyse den Schwerpunkt der vorliegenden Arbeit. Die Erhebungen werden auf Grundlage historischer Kurse der in den Indizes DAX 30 und Dow Jones Industrial Average (Dow) befindlichen Aktien gestützt. Eine Einteilung in nachhaltige und nicht nachhaltige Portfolios erfolgt auf der Grundlage der von der Sustainalystics GmbH durchgeführten Nachhaltigkeitsratings.
Die abschließende Betrachtung fasst die wichtigsten Ergebnisse und deren Interpretation zusammen und zeigt weiterführende Ansatzmöglichkeiten zur Analyse nachhaltiger und nicht nachhaltiger Portfolios auf.
Der Begriff „Sustainability“ oder „Sustainable Development“ besitzt eine Mannigfaltigkeit an deutschen Übersetzungen und zeigt somit die Schwierigkeit einer klaren Definition des Begriffes Nachhaltigkeit im Deutschen auf. Übersetzungen wie „zukunftsfähig“ und „dauerhaft umweltgerecht“ lassen keine präzise Begriffsfassung zu (vgl. Luks, 2002: 7/vgl. Gabriel, 2007: 29). Im Forschungsbericht 2012 der „Nationalen Nachhaltigkeitsstrategie“ der Bundesregierung wird unter dem Begriff Nachhaltigkeit ein Leitbild zur Orientierung des politischen Handelns verstanden. Neben der ökologischen Nachhaltigkeit wird hier auch die fiskalische sowie die soziale Nachhaltigkeit als Leitbild implementiert (vgl. Nationale Nachhaltigkeitsstrategie, 2012: 12). Primär wurde der Begriff der Nachhaltigkeit bereits im Jahre 1713 von Hann ß Carl von Carlowitz im Zusammenhang mit der Forstwirtschaft geprägt. Er forderte den durch die damalige Verhüttung stetig steigenden Holzbedarf nach einem Ressourcen-ökonomischen Prinzip zu regulieren. Demnach sollte pro Jahr nicht mehr Holz geschlagen werden, als innerhalb eines Jahres nachwachsen kann (vgl. Carlowitz, 1713: 105). Doch die wohl bekannteste Begriffsfassung entstammt dem Brundland-Bericht aus dem Jahre 1987 und verbindet all die zuvor genannten Nachhaltigkeitsansätze. Demnach ist Nachhaltigkeit: „[…] eine Entwicklung, die den gegenwärtigen Bedarf zu decken vermag, ohne gleichzeitig späteren Generationen die Möglichkeit zur Deckung des ihren zu verbauen“ (Hauff, 1987: 10). Weiterführend gewann der Begriff der Nachhaltigkeit auf der United Nations Conferrence on Enviroment and Development (UNECED) 1992 in Rio de Janeiro an Popularität. Im Mittelpunkt der Konferenz stand das Leitbild der nachhaltigen Entwicklung, zu dem sich 178 Nationen verpflichteten (vgl. Hauff und Kleine, 2009: 8). Die Betrachtung der Nachhaltigkeit als ein „Drei Säulen Konzept“ (“Triple Bottom Line”) entwickelte sich darauf aufbauend durch ein Werk von John Elkingston im Jahr 1997 (vgl. Elkington, 1998). Dieser Ansatz ist bis heute Grundlage der aktuellen Nachhaltigkeitsdebatte (vgl. Werner, 2012: 19). In dem zuvor oft verwendeten „Ein-Säulen-Ansatz“ dominierte die ökologische Dimension deutlich (vgl. Gabriel, 2007: 32). Soziales und ökonomisches Handeln sollte hier untergeordnet stets dem Kernziel des umweltfreundlichen Wirtschaftens dienen, wohingegen im „Drei Säulen Konzept“ die Gleichberechtigung bzw. Gleichgewichtung der Dimensionen Ökologie, Ökonomie und Soziales postuliert wird (vgl. Hauff und Kleine, 2009: 9; Gabriel, 2007: 31). Das „Drei Säulen Konzept“ wird heute weltweit präferiert zur Beschreibung der Nachhaltigkeit angewendet. Die drei Dimensionen Ökologie, Soziales und Ökonomie werden genau deshalb verwendet, weil sie zur Beschreibung der Nachhaltigkeit das Fundament der meisten Definitionen für nachhaltige Entwicklung darstellen (vgl. Hauff und Kleine, 2009: 9).
Abbildung 1:Zeitliche Entwicklung des Begriffs Nachhaltigkeit
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Schäfer und Lindenmayer (2005: 12).
Die Schwierigkeit einer gültigen, allumfassenden und klaren Definition des Nachhaltigkeitsbegriffes führt zu einer freien Verfügung des Begriffes, was bis hin zum Missbrauch für bestimmte Zwecke führen kann (vgl. Gabriel, 2007: 29). So streuen Unternehmen gezielte Fehlinformationen, um eine Image-Verbesserung im Bereich der Umweltfreundlichkeit zu erlangen („Greenwashing“) (vgl. Müller, 2010: 71).
Im Rahmen dieser Arbeit resultiert demzufolge die Notwendigkeit den Nachhaltigkeitsbegriff und den Begriff einer nachhaltigen Geldanlage eindeutig zu definieren, um darauf aufbauend die Analyse im einheitlichen Kontext durchführen zu können.
Der Begriff Corporate Social Responsibility (CSR) bedeutet übersetzt „Unternehmensverantwortung“ und beschreibt das verantwortliche Handeln von Unternehmen entlang ihrer gesamten Wertschöpfungskette gegenüber der Gesellschaft und der natürlichen Umwelt (vgl. Pinner, 2012: 84). Der CSR-Ansatz beschäftigt sich demnach mit Fragen der guten Unternehmensführung, der Einhaltung von Menschenrechten, der Umweltbelange, des Verbraucherschutzes, der Arbeitsstandards und des Fair Operating Practice (vgl. Hardtke und Kleinfeld, 2010: 17). Hierbei geht der CSR-Ansatz über die bloße Erfüllung gesetzlicher Vorgaben hinaus (vgl. Schäfer und Lindenmayer, 2005: 18). CSR stellt somit das Verbinden der sozialen und gesellschaftlichen Verantwortung mit dem Kerngeschäft des Unternehmens dar (vgl. Ulschöfer und Feuchte, 2011: 10).
Im Jahre 1970 veröffentlichte der amerikanische Ökonom Milton Friedman im The New York Times Magazine einen Beitrag über „The Social Responsibility of Business is to Increase its Profits”. Er stellt dort fest, dass die einzige Verantwortung, die ein Unternehmen besitzt, in der Maximierung des Gewinns liegt. Dabei kommt er zu dem Schluss, dass Unternehmen, welche sich nicht nach diesem Gesetz der Marktwirtschaft richten, durch die natürliche Allokationsfunktion des Marktes deutlich Schaden nehmen werden (vgl. Friedman, 1970). Ähnlich argumentierte Adam Smith bereits 1776 in seinem Werk „The Wealth of Nations“ in dem seine Metapher der „unsichtbaren Hand des Marktes“ ihre Grundlage fand. Er vertrat die Ansicht, dass das bloße Streben nach Gewinnmaximierung, - wie durch eine unsichtbare Hand -, Unternehmen zu der effizientesten Ressourcenallokation von Gütern führt und somit den Wohlstand der Gesellschaft erhöht (vgl. Mankiw, 2011: 12).
Da eine Trennung von Wirtschaft und Gesellschaft in der heutigen Zeit als immer schwieriger angesehen wird, treffen diese „veralteten“ Ansichten heute nicht mehr in damaliger Konsequenz zu. (vgl. Pinner, 2012: 62).
Ebenso komplex wie die reine Definition des Begriffes Nachhaltigkeit ist auch die einheitliche Definition einer nachhaltigen Geldanlage zu verstehen. Bemühungen einer Begriffsfassung von nachhaltigen Geldanlagen sind zahlreich, bleiben aber meist unbestimmt. Eine inhaltliche Trennung zwischen sozialer, ökologischer, ethischer und nachhaltiger Geldanlage ist nicht immer formscharf und führt zu deutlichen Überschneidungen (vgl. Gabriel, 2007: 82). Die meisten Definitionen von nachhaltigen Geldanlagen gehen ebenfalls vom Ansatz des „Drei Säulen Konzeptes“ aus und stellen neben den ökologischen Faktoren auch soziale und ökonomische Kriterien in den Fokus. Dieser Problemstellung versuchten sich im Jahr 2004 die Projektgruppe „Ethisch Ökologisches Rating“1 sowie der Verein „Forum Nachhaltiger Geldanlagen“2 anzunähern. Sie entwickelten eine Konkretisierung des „Drei Säulen Modells“, bezogen auf eine nachhaltige Geldanlage. Die gleichberechtigte Betrachtung jeder Dimension führte zu folgendem Kriterienkatalog:
1. Die ökonomische Dimension einer nachhaltigen Geldanlage erfordert, dass:Gewinne auf Basis von langfristigen Produktions- und Investitionsstrategien anstelle von kurzfristiger Gewinnmaximierung erwirtschaftet werden, Erträge aus Finanzanlagen in vertretbarer Relation mit Erträgen aus realer Wertschöpfung stehen,die Erfüllung elementarer Bedürfnisse (z.B. Wasser) nicht gefährdet wird und Gewinne nicht auf Korruption beruhen.
2. Aus ökologischer Sicht erfordern nachhaltige Geldanlagen, dass die Gewinnerzielung im Einklang steht mit:der Steigerung der Ressourcenproduktivität, Investitionen in erneuerbare Ressourcen,der Wiedergewinnung und der Wiederverwendung verbrauchter Stoffe,der Funktionsfähigkeit globaler und lokaler Ökosysteme (z.B. Meere, Regenwälder).
3. Aus sozialer und kultureller Sicht erfordern nachhaltige Geldanlagen, dass die Gewinnerzielung im Einklang steht mit:der Entwicklung des Humankapitals wie z.B. der Verantwortung für Arbeitsplätze, der Aus- und Weiterbildung, der Förderung selbstverantwortlichen Arbeitens, Vereinbarkeit von Beruf und Familie oder des Respekt vor der Verschiedenheit des Einzelnen der Entwicklung des Sozialkapitals: wie z.B. Schaffung von Erwerbschancen, Ausgewogenheit zwischen den Generationen, diskriminierungsfreier Umgang mit Minderheiten, Funktionsfähigkeit der Regionen oder Förderung zivilgesellschaftlichen Handelns.
Der Entwicklung des Kulturkapitals: wie z.B. dem Respekt vor kultureller Vielfalt unter Wahrung persönlicher Freiheitsrechte und gesellschaftlicher Integrität oder der Mobilisierung der Potentiale kultureller Vielfalt. (Hoffmann et al., 2004: 7).
Mithilfe der zuvor aufgestellten Definition ist es möglich, mit einem fest gesetzten Leitbild den bisher diffusen Begriffsfassungen einer nachhaltigen Geldanlage entgegen zu treten. Zwar bietet die Darmstädter Definition keine Handlungsanweisungen für Investoren, doch präzisiert sie eindeutig die Inhalte und Orientierungspunkte einer nachhaltigen Geldanlage (vgl. Gabriel, 2007: 85).
Die Vielzahl der Investitionsmöglichkeiten in nachhaltige Geldanlagen soll aufgrund der innerhalb dieser Arbeit erhobenen Ergebnisse auf die Ebene der Aktieninvestitionen begrenzt werden. Zusätzliche nachhaltige Geldanlagen werden im weiteren Verlauf nicht aufgegriffen und diskutiert.
Die Investitionswahl eines Investors in einer klassischen Anlagewelt ist abhängig von Wechselbeziehungen des „magischen Dreiecks der Geldanlage“ (siehe Abbildung 2). Die in diesem Modell gegenseitig abhängigen Variablen Rendite, Liquidität und Sicherheit (vgl. Schuster, 1997: 196) werden bei einer nachhaltigen Investmententscheidung um die Ebene der Nachhaltigkeit zu einem „magischen Viereck“ erweitert (vgl. Pinner, 2012: 62).
Abbildung 2: Magisches Dreieck und magisches Viereck der Geldanlage
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Pinner (2012:62).
Die Entwicklung von Unternehmen hängt in entscheidender Form von den Finanzmärkten und den dort agierenden Akteuren ab. Das nach dem European Social Responsible Investing Fund Survey 2013 rasante Wachstum von 199,9 Mrd. Euro in 2010 um 19% auf heute 237,9 Mrd. Euro zeugt davon, dass Nachhaltigkeit kein Nischendasein bei der Geldanlage führt (vgl. KPMG und ALFI, 2013: 4). Geldanlagen beinhalten im Allgemeinen einen sehr großen Hebel bei der Steuerung und der Lenkung von unternehmerischem Handeln (vgl. Hoffmann et al., 2004: 5). Bei Betrachtung einer nachhaltigen Geldanlage nimmt ein potentieller Investor somit Einfluss auf die Nachhaltigkeitsperformance von Unternehmen (vgl. Grazek/Schoenheit, 2003: 15). Hierbei kann grundsätzlich zwischen einer aktiven und einer passiven Geldanlage unterschieden werden. Vor allem die aktiven Ansätze beschreiben eine intensive Form des anlegerindividuellen Engagements (vgl. Gabriel, 2007: 86). Die Dimensionen reichen von der Ausübung der Stimmrechte auf einer Hauptversammlung über den Dialog mit der Unternehmensführung bis hin zur „Schareholder Advocacy“, was einen besonders in den USA ausgeübter Ansatz zum sozialkritischen Umgang von Investoren mit dem Management und dem Unternehmen selbst beschreibt (Asongu, 2007: 47). Somit steht hier eine aktive und direkte Einflussnahme auf eine nachhaltige Unternehmenspolitik im Mittelpunkt.
Bei passiven Investment-Ansätzen hingegen erfolgt die Unterstützung von Unternehmen entweder nach festgelegten Kriterien (Positivansatz), oder aber sie zielt auf die Meidung von Unternehmen, die bestimmte Kriterien nicht erfüllen, ab (Negativansatz) (vgl. Grazek/ Schoenheit, 2003: 17). Positivkriterien im nachhaltigen Sinne beschreiben Unternehmen, die Produkte und Dienstleistungen unter den Gesichtspunkten der sozialen, der ökologischen und ökonomischen Verträglichkeit produzieren und anbieten. Dies können zum einen Investments in nachhaltige Themen sein (z.B. erneuerbare Energien oder Fahrradhersteller) sowie zum anderen die in Abschnitt 2.4 weitergehend erläuterten Nachhaltigkeitsratings und der darauf aufbauende Best-in-Class-Ansatz sein.
In Negativkriterienkatalogen werden demgegenüber Produkte, Dienstleistungen und Geschäftspraktiken aufgelistet, die zum Ausschluss von gewissen Unternehmen für die nachhaltige Geldanlage führen. Unter diesen Kriterien finden sich oft Unternehmen aus der Tabak-, Alkohol- und Rüstungsindustrie (vgl. Gabriel, 2007: 86). In Abbildung 3 sind die möglichen Konzeptansätze einer nachhaltigen Geldanlage abgebildet, wobei in der Praxis auch häufig Mischformen aus Negativ- und Positivkriterien verwendet werden (vgl. Grazek/Schoenheit, 2003: 18).
Abbildung 3:Dimensionen einer nachhaltigen Geldanlage
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Grazek und Schoenheit (2003: 16).
Durch das ständig steigende Interesse an nachhaltigen Geldanlagen hat sich in den vergangenen Jahren ein weites Feld für das Nachhaltigkeitsrating eröffnet (vgl. Hardtke und Prehn, 2001: 80). Generell ist der Grundgedanke eines klassischen Bonitätsratings die Einschätzung der Wahrscheinlichkeit einer Rückzahlung einer Schuld. Je höher das Ausfallrisiko des Schuldners, desto höher sind die Zinsen, die ein Emittent an den Anleger entrichten muss (vgl. Büschgen und Everling, 1996: 11). Die Bewertung des Ausfallrisikos wird anhand einer Reihe von Risikokriterien gewichtet. Anschließend erfolgt eine Verdichtung der Ergebnisse zu einem Bewertungssymbol. Dieses Bewertungssymbol ist Ausdruck der Bonität des Schuldners (vgl. Busse, 2003: 268). Ziel eines Ratings ist es die Effizienz von Entscheidungen zu verbessern und Daten öffentlich zugänglich zu machen.
Nachhaltigkeitsratings sollen sowohl privaten als auch institutionellen Investoren die Voraussetzung für ein nachhaltiges Investmentverhalten liefern und als Grundlage der Entscheidungsbildung dienen. Während der Prozessablauf des klassischen Bonitätsratings bereits über Jahre vereinheitlicht wurde, mangelt es dem Nachhaltigkeitsrating hingegen besonders an einer Standardisierung. Nachhaltigkeitsratings werden mittlerweile sehr umfangreich am Markt angeboten. Eine Studie der Bertelsmann Stiftung bezifferte im Jahre 2006 rund 59 unabhängige Rating Agenturen, die auf dem Gebiet der Nachhaltigkeitsratings agieren (Schäfer et al., 2006: 24). Das gewünschte Hauptziel der Schaffung eines für den Investor einheitlichen Orientierungsmaßstabes wird nicht erfüllt (vgl. Büschgen und Everling,1996: 11). Große Unterschiede ergeben sich jedoch aus den inhaltlichen Schwerpunkten und Grundlagen dieser Ratings. Die Frage nach der Transparenz und der Qualität des Ratings bleiben jedoch gerade vor dem Hintergrund, dass verschiedene Ratinganbieter zu unterschiedlichen Einschätzungen der Nachhaltigkeitsperformance von Unternehmen gelangen, offen (vgl. Döpfner und Schneider, 2012: 5). Weitere Schwierigkeiten des Ratingprozesses bestehen besonders in den Unterschieden zum klassischen Rating. Im informationsökonomischen Sinne dient das Nachhaltigkeitsrating als Aufdeckung von weitgehend versteckten Unternehmenseigenschaften im Bereich der Unternehmensverantwortung (Hidden Characteristics) (Schäfer, 2011: 177). Somit verlangt das Nachhaltigkeitsrating eine Erweiterung der einfachen finanziellen, harten Fakten-Analyse um eine extrafinanzielle Analyse. Bei der extrafinanziellen Analyse stehen vor allem die Soft Facts (weichen Fakten) im Mittelpunkt. Hierzu zählen unter anderem die Stakeholder- Beziehungen oder auch unternehmensethische Fragen (vgl. Pinner, 2012: 109). Am Beispiel des Faktors Mitarbeiter kann eine Unterscheidung in weiche und harte Fakten aufgezeigt werden. Die Höhe der Löhne und die Anzahl der Mitarbeiter beschreiben harte Fakten, die einfach aus den Geschäftsberichten abzulesen sind. Hingegen kann die Mitarbeiterzufriedenheit, oder die Gleichbehandlung als weicher Faktor nur schwer gemessen und quantifiziert werden (vgl. ebenda: 109). Eine detaillierte Unterscheidung der Ratingeigenschaften in klassische und nachhaltige Ratings wird in Tabelle 1 zusammenfassend dargestellt. Der Fachliteratur ist neben den positiven Stimmen zu dem Nachhaltigkeitsrating auch deutliche Kritik zu entnehmen. Neben der bereits erwähnten Schwierigkeit der Standardisierung wird ein deutlicher Mangel an Transparenz des Ratingprozesses beklagt. Das Problem eines nicht offen gelegten Beurteilungsprozesses und der sensible Umgang von Unternehmen mit der Veröffentlichung von wettbewerbsrelevanten Informationen lässt Zweifel an dem Nutzen eines Nachhaltigkeitsratings aufkommen (vgl. Werner 2012: 75). Der oben bereits beschriebene erhöhte Schwierigkeitsgrad eines Nachhaltigkeitsratings erfordert zudem einen hohen Aufwand an Analysen und somit auch an Geldmitteln. Die so entstehenden Kosten können von den meist kleinen Ratingagenturen im Nachhaltigkeitsbereich nicht aufgewendet werden. Letztlich leidet die Qualität der Ratingergebnisse darunter (vgl. Döpfner und Schneider, 2012: 10).
Tabelle 1: Unterschiede zwischen klassischen Ratings und nachhaltigen Ratings
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Quelle: Pinner (2012: 110).
In Abschnitt 2.4.1 wird nun - trotz aller Kritik an den Nachhaltigkeitsratings - das Ratingverfahren einer nachhaltigen Ratingagentur mit Namen Sustainalysics GmbH dargestellt.
Die Sustainalystics GmbH wurde im Jahre 2000 unter dem Namen Scoris GmbH aus einem Zusammenschluss unterschiedlicher führender europäischer nachhaltiger Ratingagenturen und Axel Wilhelm 3 gegründet. Im Jahr 2009 erfolgte dann ein Joint Venture mit zwei weiteren europäischen Partnern zu der Sustainalystics GmbH Ratingagentur. Nach einer Fusion mit dem marktführenden kanadischen Nachhaltigkeits-Povider Jantzi Research gehört das Unternehmen heute zu den führenden Anbietern von Informations- und Beratungsdienstleistungen im Bereich der nachhaltigen Geldanlage in Europa und als Jantzi- Sustainalystics in Nord-Amerika (vgl.www.sustainalytics.com, Stand:15.04.2013).
Die Sustainalystics GmbH orientiert sich in ihren Untersuchungen an den bereits erwähnten Grundsätzen des Brundtland-Berichts (Hauff, 1987: 10). Die Analyse der Nachhaltigkeits-Performance erfolgt auf den Ebenen Umwelt (Environment), Soziales (Social) und Unternehmensführung (Governance), analog zum etablierten ESG-Ansatz (vgl. Sustainalystics GmbH, 2011: S.26). Ausgangspunkt eines ESG-Ratings ist die Quantifizierung und Qualifizierung relevanter Finanz-, Sozial- und Umweltkriterien (vgl.Schäfer, 2011:181). Somit basiert die Analyse auf dem „Drei Säulen Modell“ der Nachhaltigkeit. Im Bereich Environment werden Unternehmen auf ihren ökologischen Fußabdruck4, nachhaltige Beschaffung oder auf die Einbeziehung ökologischer Faktoren bei der Entwicklung von Produkten und Dienstleistungen untersucht. Auf der Ebene Social werden die Beziehungen des betrachteten Unternehmens zu seinen Kunden, seinen Zulieferern und allgemein betrachtet zur Gesellschaft analysiert. Die Dimension Governance umfasst Themen wie die Unternehmensführung, die Unternehmensethik und die Beziehungen des Unternehmens zu politischen Handlungsträgern (vgl. Sustainalystics GmbH, 2011: S.26). Zusätzlich untersucht Sustainalystics, ob Unternehmen in Kontroverse und Skandale verwickelt sind und/oder ob Produkte und Dienstleistungen ethische Fragen und Konflikte hervorrufen könnten. Zu solchen Kontroversen gehören unter anderem mangelnde Transparenz der Unternehmensführung, Bestechung, Korruption sowie Verstöße gegen Arbeitnehmerrechte. Ausgehend von dem in Abschnitt 2.4.1 beschriebenen Ratinggrundlagen der Sustainlystics GmbH und dem ESG Rating wird nun eine detaillierte Beschreibung des Ratingverfahrens dargelegt.
Die bereits vorgestellten Kriterien für das Nachhaltigkeitsrating fließen als Merkmale in die Bewertung der jeweiligen Ebene der ESG ein. Hierbei werden pro Unternehmen rund 100 solcher Merkmale (Indikatoren) erfasst und bewertet, wobei etwa ein Drittel davon branchenspezifisch ist. Somit wird es möglich, die wesentlichen Nachhaltigkeits-Kriterien der betrachteten Branche eingehend zu begutachten und zu bewerten. Quellen der Erhebung sind- neben dem engen Dialog mit Experten und dem Unternehmen selbst - die Unternehmensberichterstattung, die Internetauftritte, die Datenbanken zur Medienberichterstattung oder auch Informationen von Nicht-Regierungsorganisationen (ebenda: 27).
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Abbildung 4: Ratingprozess Sustainalystics GmbH am Beispiel der sozialen Dimension
Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Sustainalystics GmbH (2011: 28).
Auf Grundlage der gesammelten Daten erstellt Sustainalystics ein EDV-gestütztes Rating zur Nachhaltigkeits-Performance. Zu jeder ESG-Dimension werden Unterkategorien gebildet, die sich wiederum aus den erhobenen Informationen (Indikationen) speisen. Darauf aufbauend werden Raw Scores ermittelt. Diese Raw Scores können Werte zwischen minimal 0 und maximal 100 annehmen. Anschließend werden die Raw Scores in weiteren Schritten branchen- und themenspezifisch gewichtet und zu einem Wert zusammengefasst (ebenda: 28). In der Folge wird das auf jeweils eine ESG-Dimension ausgerichtetes Rating ermittelt. Als Ergebnis ergibt sich ein Ratingwert, welcher sich entsprechend den Raw Scores zwischen 0 (am wenigsten nachhaltig) und 100 (am meisten nachhaltig) bewegt. Kritik an diesem von Sustainalystics GmbH durchgeführten Ratingmodell kann an zwei Kriterien festgemacht werden. Zum einen ist der explizite Ratingverlauf der bewerteten Unternehmen und die damit verbundene Raw Score Ermittlung öffentlich nicht zugänglich. Einsehbar sind nur die endgültigen Ratingwerte. Zum anderen werden die Raw Sores nach nicht bekannten branchenabhängigen Kennzahlen unterschiedlich gewichtet. Der Kritikpunkt der Intransparenz der Nachhaltigkeitsratings bleibt somit bestehen. Der gesamte Ratingprozess ist in Abbildung 4 beispielhaft für die Ebene Social detailliert dargestellt.
In Abschnitt 4 dieser Arbeit bilden die von der Sustainalystics GmbH aufgestellten Nachhaltigkeitsratings die Grundlage der Einteilungen der Unternehmen in nachhaltige bzw. weniger nachhaltige Unternehmen. Aufbauend auf den ESG-Ratingansatz wird in der Folge eine nach dem „Drei Säulen Konzept“ gleichberechtigte Gewichtung der Einzelratings(Environment, Social, Governance) durchgeführt.
Verwendung eines solchen ESG-Ratingverfahrens kann der sogenannte Best-in-Class-Ansatz sein. Er beschreibt einen etablierten, positiven Ansatz der nachhaltigen Geldanlage. Hier werden keine Branchen oder Geschäftspraktiken ausgeschlossen, sondern die jeweils Branchenbesten werden in einem Positiv-Screening herausgefiltert (vgl. Grazek und Schoenheit, 2003: 18). So werden Unternehmen der Autoindustrie nach einem nachhaltigen Screening-Katalog untersucht, inwiefern sie die Kriterien der Nachhaltigkeit erfüllen (vgl. Höfer, 2009: 18). Dieses Screening kann unter anderem nach dem ESG-Rating-Verfahren vollzogen werden. Je höher die Screening-Ergebnisse ausfallen, desto besser wird das Unternehmen gegenüber den Mitbewerbern eingestuft. Gleichzeitig wird das Branchendurchschnitts-Rating ermittelt (vgl. Hofmann und Scherhorn, 2002: 41). Daraus ergibt sich ein branchenspezifisches Ranking von Unternehmen. Potentielle Investoren, die nach dem Best-in-Class-Ansatz investieren, besitzen nun die Möglichkeit, ihre Investitionsentscheidung anhand der Rankingliste für den Rating-Besten aus jeder Branche zu treffen (vgl. Gabriel, 2007: 86). Des Weiteren besteht die Möglichkeit, dass Investoren ein Mindestratingergebnis für ihre Untersuchungen veranschlagen und nur in solche Unternehmen investieren, die sich oberhalb dieser Ratingstufe befinden (vgl. Pinner, 2012: 106). Durch das Herausfiltern der nachhaltigsten der Branche entsteht innerhalb dieser ein gewünschter Wettbewerb hin zur Verbesserung des eigenen Ratings und hilft somit zu einem nachhaltigeren Wirtschaften beizutragen (vgl. Hofmann und Scherhorn, 2002: 42).
Viele Investoren stehen diesem Ansatz kritisch gegenüber und erkennen in einem Investment in ein sozial und ökologisch problematisches Unternehmen kein nachhaltiges Gedankengut. So kann das prinzipiell nachhaltigste Rüstungsunternehmen Gegenstand einer nachhaltigen Geldanlage sein. In der Praxis führt dies oft zu Mischformen, die den Best-in-Class-Ansatz mit Negativkriterien vereinen. Die Negativkriterien werden hierbei meist mit einem variablen
[...]
1 Die Projektgruppe Ethisch-Ökologisches Rating ist ein interdisziplinärer, ökumenischer Zusammenschluss kritischer Wissenschaftler. Sie hat das Ziel, für die Entwicklung einer sozial-ökologischen zukunftsfähigen Marktwirtschaft einen Beitrag zu leisten. In den 90er Jahren hat sie eine Kriteriologie entwickelt, an der eine verantwortliche Geldanlage orientiert sein muss (www.ethisches-consulting.de, Stand:08.03.2012).
2 Das Forum Nachhaltige Geldanlagen ist der Fachverband für Nachhaltige Geldanlagen in Deutschland,Österreich und der Schweiz. Zu seinen mehr als 140 Firmen-Mitgliedern zählen u. a. Banken,Kapitalanlagegesellschaften, Versicherungen, Ratingagenturen, Investmentgesellschaften,Vermögensverwalter, Finanzberater und NGOs, sowie rund 20 interessierte Privatpersonen (http://www.forum-ng.org).
3 Anteilseigner und Managing Director der Sustainalystics GmbH.
4 Der ökologische Fußabdruck ist ein Maß der Biokapazität, sozusagen die biologisch aktive Fläche (Wälder, Äcker und Weiden, Fischgewässer und andere Ökosysteme), die in den Dienst einer Gruppe von Menschen (eines Landes, eines Stammes oder der ganzen Menschheit) gestellt werden muss, um mit heutiger Technologie all das zu produzieren, was diese Gruppe verbraucht, welche zudem auch deren Abfälle aufnehmen muss (Weizsäcker et al., 2009: 20).
