Kurzfassung
Abbildungsverzeichnis
Tabellenverzeichnis
Abkürzungsverzeichnis
1. Einleitung
2. Das REIT–Konzept
2.1 Was ist ein REIT
2.1.1 Definition und Qualifizierung
2.1.2 Die verschiedenen REIT–Typen 4
2.1.3 Gründungsformen
2.1.4 REIT–Vermögensstrukturen
2.2 Historischer Hintergrund
2.3 Geschäftsausrichtung der REIT–Industrie
2.3.1 Immobilienspezifische Anlageschwerpunkte
2.3.2 Geografische Anlageschwerpunkte
2.4 Börsenbewertung mit Hilfe des Net Asset Values
2.5 Aktuelle Marktsituation
2.6 Die AMB Property als Beispielbetrachtung eines US–REITs
3. Internationale REIT–Modelle
3.1 Australien
3.2 Japan
3.3 Singapur
3.4 Frankreich
3.5 Niederlande
3.6 Großbritannien
3.7 Finnland
3.8 weitere Länder mit REIT–Modellen
4. „Die Immoinvest AG“ – ein gangbarer Weg, das REIT– Konzept auf deutsche Immobilien-Aktiengesellschaften zu übertragen
4.1 Initiative Finanzstandort Deutschland ( IFD )
4.2 Das Immoinvest AG – Konzept
4.3 Ergänzende Anpassungsvorschläge
4.3.1 Die Anpassung einiger Anlagevorschriften für Immobilienfonds und Versicherungen
4.3.2 Mobilisierung von Unternehmensimmobilien durch niedrigere Transaktionskosten
4.4 Gesamtwirtschaftlicher Nutzen
5. Zusammenfassung und Stellungnahme
Literaturverzeichnis
Quellenverzeichnis
Ehrenwörtliche Erklärung
Real Estate Investment Trusts - eine wünschenswerte Weiterentwicklung
für den deutschen Immobilien- und Finanzmarkt
Die USA sind der Geburtsort der Real Estate Investment Trusts ( REITs ). REITs sind steuerbefreite Immobilienaktien, die 1960 ins Leben gerufen wurden und seither auf einer Welle des Erfolges schwimmen. Um in den Genuss der Steuerbefreiung zu kommen, müssen die Immobiliengesellschaften bestimmte Voraussetzungen erfüllen, um sich als REIT qualifizieren zu können.
Mittlerweile werden um die 180 REITs mit einem geschätzten Immobilienvermögen von rund 300 Mrd. Dollar öffentlich gehandelt und sind damit ein wichtiger Bestandteil des hiesigen Immobilien- und Kapitalmarktes sowie der Volkswirtschaft.
Während weltweit ( z.B. Frankreich, Australien und Japan ) die nach REIT-Prinzipien konstruierten Immobilien AGs „wie Pilze aus dem Boden sprießen“, ist die Gründung steuerlich transparenter Immobilien AGs hier zu Lande nach wie vor nicht möglich.
Die Initiative Finanzplatz Deutschland ( IFD ), die aus zehn deutschen Finanzinstituten, der Deutschen Börse, der Deutschen Bundesbank und dem Bundesfinanzministerium besteht und sich die Weiterentwicklung des Finanz- und Immobilienstandort Deutschland zum Ziel gemacht hat, fordert, REITs auch in Deutschland zu ermöglichen. Konkrete Vorschläge für einen „deutschen REIT“ in der Gestalt der „Immobilieninvest AG“ liegen vor und wären mit einigen Gesetzesergänzungen leicht implementierbar.
Sollte es zu einer Einführung der Immobilieninvest AG kommen, würde dies mit Sicherheit erfolgreich sein. Das haben die Erfahrungen der Länder mit REIT–Strukturen bereits bewiesen.
Abbildung 1: Formierung eines Partnership–Pools
Abbildung 2: Formierung der Umbrella Partnership
Abbildung 3: Formierung des UPREIT
Abbildung 4: Performance-Vergleich verschiedener Indizes ( 28-Jahres-Durchschnitt 1972-2000 )
Abbildung 5: Durchschnittliche Prämien/Discounts der US–REITs auf den NAV
Abbildung 6: Property Type Breakout AMB Property Corp
Abbildung 7: Market Breakout AMB Property Corp
Abbildung 8: Earnings per share AMB Property Corp. 1998-2003
Tabelle 1: Jährliche Marktkapitalisierung US–REITs 1971-2003
Tabelle 2: Gewichtung der REIT–Sektoren
Tabelle 3: REIT Wachstumsmärkte 1993-1997
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Seit über 40 Jahren schreiben REITs eine Erfolgsstory die seines gleichen sucht.[1] REITs sind Unternehmen in den USA, deren Geschäftszweck in der immobilienbezogenen Kapitalanlage für ein breites Anlegerpublikum liegt. REITs genießen aufgrund gesetzlicher Regelungen einen steuerlichen Sonderstatus. Sofern REITs mindestens 90% ihres ausschüttungsfähigen Einkommens als Dividende an die Aktionäre weiterleiten, sind sie von der Steuer befreit. Die Besteuerung der Gewinne findet allein auf der Ebene der Aktionäre statt. Eine doppelte Besteuerung wird so vermieden. Mittlerweile sind rund 200 REITs an der New York Stock Exchange notiert mit einer Börsenkapitalisierung von
ca. 240 Milliarden Dollar.[2] Insgesamt gehören REITs rund 10% ( ca. 10.000 verschiedene Einzelimmobilien ) des US–Immobilienvermögens.[3] Alleine diese Fakten verdeutlichen die volkswirtschaftliche Bedeutung der REIT–Industrie.
Weltweit genehmigen immer mehr Länder die Einführung eines steuerlichen transparenten REIT–Konstrukts. Deutschland ist eines der wenigen Länder, das sich noch gegen die weltweiten Tendenzen entgegenzustemmen versucht. Besonders der Widerstand im deutschen Finanzministerium ist enorm. Die unbegründete Sorge, dass die REIT– Einführung zu Steuerausfällen führen könnte, blockiert eine notwendige Weiterentwicklung des deutschen Immobilienanlagemarktes.[4]
Eine direkte Übertragung der REITs auf Deutschland ist auf Grund der gesetzlichen und steuerlichen Regelungen nicht möglich. Daher besteht die Zielsetzung dieser Arbeit darin, aufzuzeigen, wie das REIT–Konzept entstanden und sich entwickelt hat sowie ein REIT–Pendant in Form der Immobilieninvest AG zu erläutern, welches als weiteres indirektes Immobilienanlageprodukt in Deutschland verankert werden sollte.
Des Weiteren werden die bedeutendsten und innovativsten europäischen REIT–Modelle vorgestellt, um den europäischen Entwicklungsgrad bezüglich neuer konkurrenzfähiger Immobilienanlageprodukte darzustellen.
Der Leser der vorliegenden Arbeit soll ein Verständnis dafür entwickeln, was für eine volkswirtschaftliche Bedeutung ein steuertransparentes REIT–Modell haben kann ( steuerlich transparent bedeutet, dass die Besteuerung erst auf der Anlegerebene erfolgt[5] ) sowie welches Entwicklungspotential der deutsche Finanz- und Immobilienmarkt bei einer REIT–Modelleinführung in sich birgt.
REITs sind nordamerikanische Immobiliengesellschaften in Form einer Aktiengesellschaft ( Corporation ), eines Trust nach amerikanischem Recht oder einer Vereinigung ( Association ), die in den meisten Fällen mit einkommensorientierten Immobilien bzw. mit Finanzierungen von Immobilien operieren und in diesem Sinne anlegerorientierte Geschäfte tätigen. Die Gesellschaft muss von einem Verwaltungsrat ( Board of Directors ) oder von einem Treuhänder ( Trustee ) geführt werden.
Die Regulierung im Steuerrecht erfolgt durch den Internal Revenue Code
( IRC ) durch die Sektionen 856 – 859 ( Sek. 856 Definition of REIT, Sek. 857 Taxation of REITs and their beneficiaries, Sek. 858 Dividends paid after close of taxable year, Sek. 859 Adoption of annual accounting
period ).
Die Aktien oder Anteile eines REITs sind bis auf die Private REITs an den großen US–Aktienmärkten ( New York Stock Exchange, American Stock Exchange, Nasdaq National Market System ) notiert und frei handelbar. Eine zwingende Notierung ist nicht notwendig. Außerdem müssen REITs entsprechend regelmäßig über ihre Geschäftstätigkeit und Performance berichten. Des Weiteren werden REITs In Abhängigkeit von ihrer Marktkapitalisierung in Blue Chip REITs ( min. $ 1 Mrd. ), Mid Cap REITs
( $ 300 Mio. bis $ 1 Mrd. ) und Samll Cap REITs ( bis zu $ 300 Mio. ) voneinander abgegrenzt.
REITs genießen einen Sonderstatus gegenüber Industrieaktien: Sie unterliegen keiner Doppelbesteuerung. Die Erträge auf der Ebene der Gesellschaft bleiben steuerfrei und werden ausschließlich nach dem jeweiligen individuellen Steuersatz vom Aktionär versteuert.
Um die Steuervorteile in Anspruch nehmen zu können, müssen REITs einige organisationsrechtliche Voraussetzungen erfüllen:
- ein Minimum von 100 Aktionären bzw. Anteilseignern.
- es dürfen sich jeweils höchstens 50% der Aktien bzw. Anteile im Verlauf der zweiten Hälfte des Steuerjahres im Besitz von 5 oder weniger Einzelpersonen befinden.
- es müssen mindestens 75% des gesamten Anlagevermögens in Immobilienvermögen ( Grundbesitz oder Hypotheken ) angelegt sein.
- es müssen mindestens 75% des Bruttogewinns aus Mieten für Immobilien oder aus Hypothekenzinsen erwirtschaftet werden.
- es dürfen höchstens 30% des Bruttogewinns aus dem Verkauf von Immobilienobjekten, die sich weniger als 4 Jahre lang im Besitz des REITs befanden, dem Verkauf von Wertpapieren, die weniger als 1 Jahr lang gehalten wurden, oder bestimmten unzulässigen Geschäften erzielt werden.
- es müssen mindestens 90% des steuerpflichtigen Gewinns des REITs als Dividende ausgeschüttet werden.[6]
Es wird zwischen Private und Public REITs unterschieden. Private REITs sind an keiner Börse notiert und sind nur für einen bestimmten Personenkreis zugängig. Public REITs hingegen unterliegen dem Security Act von 1933 und müssen ihre Offerings bei der Securities Exchange Comission ( SEC ), eine Art Börsenaufsicht, regelmäßig registrieren lassen.[7] Public REITs lassen sich in drei Typklassen einteilen:
1. Equity REITs
Equity REITs besitzen und operieren mit einkommensorientierten Immobilien. Die Erträge werden aus Mieteinnahmen, Projektentwicklungen und Mieterserviceleistungen generiert.
2. Mortgage REITs ( auch REMTs genannt )
Mortgage REITs legen ihre Mittel in Hypothekenkredite oder andere Rechte an und erzielen ihre Erträge weitgehend aus den Zinsen.[8]
3. Hybrid REITs
Hybrid REITs erzielen Ihre Erträge aus Grundstücken und Hypothekenkrediten. Bei diesem REIT–Typ handelt es sich um eine Mischung aus Equity und Mortgage REIT.[9]
Ein weiteres Unterscheidungsmerkmal bei den REITs sind die Gründungsformen. Hierbei wird zwischen der Cash Methode, der Appropriation Methode und einigen Mischformen unterschieden.
Die Cash Methode REITs wiederum werden in die Blind Pool REITs ( oder Blank Check REITs ) und die Fully Specified REITs unterteilt.[10]
Bei den Blind Pool REITs bleiben die zu erwerbenden Anlageobjekte sowie deren Zeitpunkt unbekannt. Diese Anlageform setzt großes Vertrauen der Anlegern voraus. Daher sollte das jeweilige REIT-Management eine einwandfreie Reputation anstreben. Der Vorteil eines Blind Pool REITs liegt in seiner Flexibilität.
Beim Fully Specified REIT hingegen werden die Anlageobjekte und
–zeitpunkte genau bestimmt. Der Vorteil dieser Konstruktion liegt darin, dass der Anleger genau über die Qualität der Objekte Bescheid weiß, soweit er sich informiert.[11]
Die Cash Methode REITs wurden mit dem „REIT–Gedanken“ gegründet. Die Appropriation REITs hingegen sind bereits bestehende Immobilienunternehmen, die sich nachträglich als REIT umstrukturieren. Um ein erfolgreiches REIT Initial Public Offering durchführen zu können, lassen sich die wichtigsten Erfolgsfaktoren wie folgt zusammenfassen:
- Hochwertiges Immobilienportfolio mit konkreten Performanceergebnissen durch langjährige Managementaktivitäten;
- Fokussiertes Immobilienportfolio mit Spezialisierung auf eine Region oder einen Immobilientyp mit Wachstumspotential;
- Überzeugender „Track Record“ des Managements mit spezifischen Erfahrungen und Kenntnissen bezüglich des relevanten Marktsegments;
- Angemessene Beteiligung des Managements, um Interessenidentität zu gewährleisten, idealerweise zwischen 5% und 25%;
- Stabiler Cashflow / Net Operating Income / Funds from Operation mit Steigerungsmöglichkeiten durch Managementaktivitäten wie Development, Refurbishment, usw.;
- Konservative Finanzierungsstruktur, d.h. die Fremdkapitalfinanzierung sollte unter 50% des Verkehrswertes liegen und langfristig erfolgt sein;
- Die kritische Masse von ca. $ 150 Mio. sollte bei einem Going Public erreicht werden.[12]
Hinsichtlich der Zusammensetzung des Gesellschafts- bzw. Trustvermögens ist zwischen dem Traditional REIT, dem UPREIT sowie dem DOWNREIT zu differenzieren.
Bis 1992 wurden alle REITs als Traditional REITs konzipiert, d.h. sie investierten ausschließlich direkt. Traditional REITs haben den Vorteil, dass sie über eine hohe Rechnungstransparenz sowie über eine übersichtliche Eigentums- und Beteiligungsstruktur verfügen. Jedoch war es ihnen nicht erlaubt, Beteiligungen an bestehenden Grundstücksgesellschaften zu erwerben. Durch die Schaffung des UP- und DOWNREIT 1992, hatten Gesellschaften fortan die Möglichkeit, sich an bestehenden Grundstücksgesellschaften zu beteiligen oder diese gar zu übernehmen. Die Formierung eines typischen UPREIT kann in drei vereinfachten Schritten dargestellt werden:
Abbildung 1: Formierung eines Partnership–Pools
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Quelle: Vgl. Väth, Arno; Ablaufschema der Formierung eines UPREIT, München 1999,
S. 240
Am Anfang steht eine Reihe von Partnerships ( A,B,C ), die als geschlossener Immobilienfonds einzelne Immobilien oder Portfolios halten und einen gemeinsamen Komplementär ( A ) haben. A ist der General Partner und hat sich für ein „Going Public“ als UPREIT entschieden, um seine Immobilienaktivitäten auszuweiten oder zu refinanzieren.
Abbildung 2: Formierung der Umbrella Partnership
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Quelle: Vgl. Väth, Arno; Ablaufschema der Formierung eines UPREIT, München 1999,
S. 240
A gründet eine Umbrella Partnership ( UP ), die später als vorgeschalteter geschlossener Immobiliendachfonds sämtliche Immobilienanlagen des UPREITs übernehmen soll. B und C sind in dieser Konzeption Limited Partner ( Kommanditist ) und haben die freie Wahl, ihre Partnership– Anteile in UP–Anteile zu tauschen ( im Beispiel tauscht B und C behält seine Partnership–Anteile ). Der Tausch von Partnership–Anteilen in UP– Anteile ist in den USA steuerfrei.
Abbildung 3: Formierung des UPREIT
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Quelle: Vgl. Väth, Arno; Ablaufschema der Formierung eines UPREIT, München 1999,
S. 240
Im 3. Schritt folgt die Formierung des UPREIT, indem der Komplementär
( A ) seine UP–Anteile gegen UPREIT–Anteile eintauscht und/oder diese an den UPREIT veräußert. Die selben Optionen haben die Kommanditisten der UPs ( in diesem Beispiel B ). Der Tausch von UP–Anteilen in UPREIT– Anteile ist in den USA steuerpflichtig, jedoch ist eine Steuerstundung möglich.
Im Gegensatz zum UPREIT, der von „unten nach oben“ ( Parntership Pool > Umbrella Partnership > UPREIT ) formiert wird, erfolgt bei einem DOWNREIT die Konzeption von „oben nach unten“ ( DOWNREIT > DOWN Partnership > Partnership Pool ).[13] Der Hauptunterschied zum UPREIT besteht darin, dass der DOWN Partnership in den meisten Fällen zu 100% durch den DOWNREIT gehalten wird. DOWNREITs akquirieren vornehmlich Partnerships, denen die „kritische Masse“ fehlt, um einen UPREIT zu initiieren.[14]
Traditionelle REITs, UPREITs und DOWNREITs können durchaus kombiniert werden. Dadurch ergeben sich häufig sehr komplizierte Fondskonstruktionen, was es schwer machen kann, einen REIT zu bewerten. Jedoch überwiegt der Vorteil, dass durch die konzeptionelle Flexibilität ein breites und diversifiziertes Geschäftsspektrum eröffnet werden kann.
Die ersten REITs entstanden ab 1880 als Sonderform des Trusts, die schon damals unter der Voraussetzung vollständiger Ausschüttung steuerbefreit waren. Dieser Sonderstatus der Trusts wurde jedoch durch eine Entscheidung des Supreme Courts in den 30er Jahren aufgehoben.
1960 wurden die US-REITs durch ein Gesetz, das Real Estate Investment Act, vom Präsidenten Eisenhower wieder ins Leben gerufen.[15] Ziel des Gesetztes war es, kleinen Kapitalanlegern die Möglichkeit zu eröffnen, unabhängig von Fondsprodukten in große Immobilienbestände investieren zu können sowie ein Investmentvehikel zu schaffen, das professionelles Immobilienmanagement und Fungibilität in sich vereint.[16]
Auf das anfangs schleppende Tempo der REIT Neugründungen ( 1961 bis 1967 gab es 38 Neugründungen ) folgte ein wahrer REIT–Boom. Durch den hohen Kapitalbedarf am Immobilienmarkt Ende der 60er Jahre stieg gleichermaßen die Nachfrage nach Hypothekenkrediten. Zwischen den Jahren 1968 und 1973 verzeichnete die REIT–Industrie insgesamt 322 Neugründungen ( vornehmlich Mortgage–REITs ).
1973 wurde die amerikanische Wirtschaft hart von einer Rezession getroffen. Es kam zu Firmenzusammenbrüchen und massiven Kursstürzen. Fortan mieden viele Anleger REIT–Produkte, obwohl sie zwischen 1975 und 1985 die Renditen des breiten Aktienmarktes deutlich übertrafen.[17]
Das Steuerreformgesetz ( Tax Reform Act ) von 1986 und der Omnibus Budget Reconciliation Act von 1993 läuteten eine neue REIT–Rallye ein.
Das Steuerreformgesetz ermöglichte es REITs, sich in anderen Geschäftsfeldern als in dem Besitz von Immobilien und Hypotheken zu engagieren. Außerdem wurden die steuerlichen Vorteile für Anleger bei einer direkten Immobilienanlage stark eingeschränkt, was folglich die Nachfrage nach REITs, als Alternative zu der direkten Immobilienanlage, hat steigen lassen.
Der Omnibus Budget Reconciliation Act erlaubte es amerikanischen Pensionsfonds, umfangreich in REITs zu investieren, was abermals die Attraktivität von REITs steigen ließ. Durch diese Gesetzesänderungen wuchs die REIT–Marktkapitalisierung kontinuierlich an und erreichte 1996 ein Volumen von ca. $ 80 Mrd.
Um die Jahrtausendwende geriet der REIT-Sektor erneut unter Druck. Zu viele Bauflächen wurden ausgewiesen und eine Bebauung war in vielen Fällen nicht mehr rentabel. Auch der Einbruch des Tourismus nach den Terroranschlägen bereitete vielen auf Hotels und Ferienanlagen spezialisierten Trusts Probleme ( im Durchschnitt betrug das Ertragsminus dieser REITs ca. 10% ).[18] Um diesen negativen Einflüssen entgegen zu wirken, wurde 1999 der REIT Modernization Act erlassen. Fortan mussten REITs nur noch 90% anstatt 95% ihres steuerpflichtigen Gewinns als Dividende ausschütten. Somit konnten weitere 5% des Gewinns für Reinvestments oder Schuldentilgungen verwendet werden.
Seit 2001 besitzen REITs die Möglichkeit bis zu 20% ihres Vermögens in Tochtergesellschaften zu investieren, die nicht nur die „normalen“ Immobilieneigentümerdienste ( z.B. Hausmeisterdienste ) anbieten und verrichten. Durch einen weiteren REIT Modernization Act können REITs durch Tochtergesellschaften individueller und marktgerechter auf Mieter und deren Wünsche eingehen und daraus Kapital schlagen.[19]
Eine weitere Aufwertung erfuhr die REIT–Industrie im Oktober 2001 als sechs REITs in die verschiedenen S&P Indizes aufgenommen wurden (Ziel der S&P Indizes ist es, repräsentativ den US–Markt abzubilden). Alleine die vielen Indexprodukte haben die Nachfrage nach REITs sprunghaft ansteigen lassen.[20]
Auch der weltweite Bekanntheitsgrad von REITs und Immobilienaktien wurde durch die Indexaufnahmen enorm gesteigert.
[...]
[1] Vgl. www.lacuna.de, Die Erfolgsstory, Stand 20.05.2004
[2] Vgl. Fischer, Leo; Ein neues Fondskonzept, Immobilien, Wirtschaft und Recht, Ausgabe 4/2004
[3] Vgl. www.lacuna.de, Die Erfolgsstory, Stand 20.05.2004
[4] Vgl. Hülsen, Isabell; Geldanlage: Verpasste Chance für deutsche Investoren, FTD vom 15.04.2004
[5] Vgl. Stoschek, Uwe: Für ein deutsches Modell gibt es noch viel Spielraum, Immobilien Zeitung
vom 04.06.2004
[6] Vgl. Cadmus, Alan; Die Immobilien AG, München 2003, S. 198
[7] Vgl. Väth, Arno; Die Grundstücks-Investmentaktiengesellschaft als Pendant zum REIT, München 1999, S. 233
[8] Vgl. Sirota, David; Essentials of Real Estate Investment, Chicago 2001, S. 33
[9] Vgl. www.nareit.com, FAQ, Stand 20.05.2004
[10] Vgl. Downs, David H. / Harzell, David J.; The Handbook of Real Estate Portfolio Management, Chicago 1995, S. 629
[11] Vgl. Brueggeman, William B. / Fisher, Jeffery D.; Real Estate Finance and Investments, Boston 1993; S. 699
[12] Vgl. Väth, Arno; Die Grundstücks-Investmentaktiengesellschaft als Pendant zum REIT, München 1999,
S. 268
[13] Vgl. www.property-mag.com, Glossary of REIT Terms, Stand 20.05.2004
[14] Vgl. Väth, Arno; Die Grundstücks-Investmentaktiengesellschaft als Pendant zum REIT, München 1999, S. 242
[15] Vgl. Hirt, Geoffrey A. / Block, Stanley B.; Fundamentals of Investment Management, New York 1999, S 576
[16] Vgl. Cadmus, Alan, Die Immobilien AG, München 2003, S. 197
[17] Vgl. Wetteskind, Berthold T. / Sommer, Bernd; Handbuch Immobilen-Investitionen, Köln 1998, S. 744
[18] Vgl. www.wallstreet-online.de, REITs mit ordentlicher Performance, Stand 20.05.2004
[19] Vgl. www.nareit.com, Investing in REITs, Stand 20.05.2004
[20] Vgl. www.lacuna.de, REITs in S&P Indices aufgenommen, Stand 20.05.2004
